“海日生殘夜，江春入舊年”，轉(zhuǎn)眼中國農(nóng)歷新年將至，2017年1月20日，中國統(tǒng)計局公布了年度核心經(jīng)濟數(shù)據(jù)。在全球經(jīng)濟增長中樞下降的背景下，2016年中國經(jīng)濟依舊實現(xiàn)了6.7%的經(jīng)濟增長。從中國看中國，疾風知勁草，“L”型下行不改穩(wěn)健基調(diào)，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的內(nèi)生變化蘊藏著發(fā)展的新希望；從全球看中國，歲寒見后凋，中國經(jīng)濟在增長動能上始終具有比較優(yōu)勢，外部格局的深層改變預(yù)示著崛起的新機會。我們認為，整體數(shù)據(jù)偏向正面，四季度經(jīng)濟增長率的翹尾更是超出市場預(yù)期；中國經(jīng)濟穩(wěn)中有變，謹慎樂觀之余我們更是希望投資者關(guān)注三個核心特征，即減速增質(zhì)的趨勢特征、三期疊加的周期特征和三重接力的政策特征。
       一、趨勢特征：減速增質(zhì)        自然規(guī)律無法阻擋，內(nèi)生變化決定未來。經(jīng)過改革開放后30多年的高速起飛，中國經(jīng)濟已經(jīng)成為全球第二大經(jīng)濟體，經(jīng)濟增速的趨勢性下降勢在必然。減速本身是自然規(guī)律，并不代表著經(jīng)濟增長動能的減弱，更不意味著經(jīng)濟發(fā)展的滯澀。面對自然規(guī)律的挑戰(zhàn)，中國謀求發(fā)展重心的轉(zhuǎn)變，從粗放增長轉(zhuǎn)向集約發(fā)展，而伴隨著發(fā)展理念的變化，中國經(jīng)濟也呈現(xiàn)出“減速增質(zhì)”的關(guān)鍵特征。經(jīng)濟增長質(zhì)量的提升體現(xiàn)在多個維度：
       第一，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)更趨合理。2016年，第一產(chǎn)業(yè)、第二產(chǎn)業(yè)和第三產(chǎn)業(yè)增加值分別增長3.3%、6.1%、7.8%，就業(yè)吸納能力強、內(nèi)生增長動能穩(wěn)定的第三產(chǎn)業(yè)不斷做大；
       第二，消費引擎更趨強勁。2016年社會消費品零售總額實際增長9.6%，其中，網(wǎng)上零售增長26.2%，消費崛起和消費升級正在形成穩(wěn)健、有力的新動能；        第三，利益共享更趨均衡。2016年居民人均可支配收入實際增長6.3%，城鄉(xiāng)居民人均收入倍差略有縮小；
       第四，風險管理更趨有效。“三去一降一補”初顯成效，制約經(jīng)濟結(jié)構(gòu)升級的風險要素并未進一步惡化；
       第五，全球站位更顯重要。中國經(jīng)濟對全球經(jīng)濟的核心穩(wěn)定作用進一步增強，2016年中國經(jīng)濟增速在全球前十大經(jīng)濟體中位列第一，此外，中國經(jīng)濟總量是其他9個全球增速最快經(jīng)濟體經(jīng)濟總量之和的2.21倍，中國經(jīng)濟的確以大象的身軀跑出了獵豹的速度。        值得強調(diào)的是，根據(jù)我們對國際股市長期表現(xiàn)的前期研究，股市不是經(jīng)濟增速的晴雨表，而是經(jīng)濟增質(zhì)的晴雨表，中國經(jīng)濟“減速增質(zhì)”的核心特征恰是我們對大中華地區(qū)股市表現(xiàn)保有長期謹慎樂觀的根本原因。
       二、周期特征：三期疊加
       周期是重要的，但更重要的是，周期和周期之間是有區(qū)別的，同一個經(jīng)濟體，可能處于不同類型的周期之中。從2016年5月起，我們就在反復(fù)強調(diào)，中國經(jīng)濟的周期特征是“三期疊加”，即“短周期反彈+長周期下行+超長周期崛起”。從2年左右的短周期看，中國經(jīng)濟自2016年下半年起開始季度增長觸底反彈；從5-10年左右的長周期看，中國經(jīng)濟處于“L”型年度增長率下降通道之中，2017年增長率將較2016年再有下降；從30-50年左右的超長周期看，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革將理順內(nèi)生機制，一帶一路等走出去戰(zhàn)略將打開外部格局，微觀激勵機制的重建和全球治理變革的進展，都將有助于中國經(jīng)濟的持續(xù)崛起。最新數(shù)據(jù)再度證明了我們這一明顯有別于市場的判斷。2016年第四季度，中國實際GDP增長6.8%，高于前三季度的6.7%，短周期反彈證真；而年度數(shù)據(jù)“減速增質(zhì)”特征的彰顯也為中國經(jīng)濟在“L”型下行中保持崛起動能提供了保障。從反彈動能的角度分析，我們判斷，本輪短周期反彈的高點在2017年第一季度至第二季度，下半年將是中國經(jīng)濟夯實增長底線、尋找支撐動能的關(guān)鍵節(jié)點。
       三、政策特征：三重接力
       在三種經(jīng)濟周期疊加的背景下，中國經(jīng)濟的穩(wěn)健發(fā)展需要政策搭配的持續(xù)優(yōu)化。我們認為，2017年中國經(jīng)濟政策搭配將以“三重接力”為主題：
       第一，財政發(fā)力接力貨幣擴張。2017年將正式拉開特朗普時代，全球通脹預(yù)期上升，中國經(jīng)濟底線的穩(wěn)固需要財政政策在積極的方向上更加有所作為；貨幣政策將保持穩(wěn)健基調(diào)，雖然不會出現(xiàn)實質(zhì)性緊縮，但進一步松弛的制約因素有所增強。
       第二，供給側(cè)政策接力需求側(cè)政策。2017年，需求側(cè)刺激性政策的政策目標是夯實底線，而積蓄長期增長動能、形成發(fā)展新局面的任務(wù)留給了供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革。供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革也將從頂層設(shè)計階段深度進入貫徹執(zhí)行階段，“三去一降一補”將砥礪前行，國企改革將穩(wěn)步推進，全要素生產(chǎn)率有望漸次提振。
       第三，積極防御接力韜光養(yǎng)晦。2017年年初人民幣的表現(xiàn)已經(jīng)初步顯現(xiàn)出中國政策層在外部博弈中謀求主動的重要變化。正如我們在此前深度報告中分析的，特朗普時代全球貿(mào)易摩擦的加劇幾乎不可避免，中國需要積極應(yīng)對、掌握主動；在英國硬脫歐、美國戰(zhàn)略內(nèi)斂的背景下，全球治理不斷變革，國際格局深層轉(zhuǎn)變，中國將以“親誠惠容”的模式推進全球利益的協(xié)同和全球秩序的改進。（程實 工銀國際研究部主管，盤古智庫學術(shù)委員）