中國8月制造業PMI為50.1%，預期為51.2%，前值為50.4%;非制造業PMI為47.5%，前值為53.3%。

1 8月PMI傳遞重要信息

8月PMI主要指標全線回落，尤其是新訂單、新出口訂單等先行指標大幅回落，表明經濟下行出現加速跡象。

看幾個主要數據，感受一下當前經濟冷熱：

8月PMI新訂單指數49.6%，較上月下滑1.3個百分點，自2020年3月后再次回落至臨界值以下;

8月新出口訂單指數46.7%，較上月下滑1.0個百分點，連續四個月落入臨界值以下;

8月30大中城市商品房銷售套數和面積同比分別為-22.7%和-24.7%;

8月服務業商務活動指數為45.2%，大幅回落7.3個百分點。交通運輸、住宿、餐飲、文化體育娛樂等行業商務活動指數均降至臨界點以下;

8月大、中、小型企業PMI分別為50.3%、51.2%和48.2%，K型增長特征明顯。

近期經濟加速下行，部分是因為疫情反彈、汛情等短期因素，更主要的是金融信用政策收緊、房地產調控不斷升級、大宗商品成本上升等中期因素導致的，社融、房地產銷售、新出口訂單等先行指標已經連續4個月以上回落。5月份以來經濟開始加速下行，7月經濟金融數據全面回落，消費、投資、出口等三家馬車全面放緩。

我們對經濟形勢的判斷：大宗商品通脹的高點已現，經濟逐季放緩，我們可能處在經濟周期從滯脹到衰退階段，今年下半年到明年上半年是兩期轉換時點，貨幣寬松周期的時間窗口正在打開，貨幣政策將經歷四部曲：不急轉彎-慢轉彎-轉彎-轟油門。

我們建議逆周期調節政策該出手了，財政政策發力新基建，貨幣政策結構性寬松尤其寬信用，房地產調控政策實現軟著陸、避免硬著陸。宏觀上是數據，微觀上是多少家庭的悲歡離合。

2 8月PMI數據反映經濟運行六大特征

1)制造業PMI、經濟動能連續五個月回落。其中生產繼續下滑，新訂單指數回落至臨界值以下。PMI生產指數50.9%，較上月下滑0.1個百分點。新訂單指數49.6%，較上月下滑1.3個百分點，自2020年3月后再次回落至臨界值以下。短期受疫情、天氣、限產等因素影響，但也反映經濟存在下行壓力。

2)新出口訂單連續五個月下滑，四個月處于景氣區間以下。最近一段時間，原材料成本上升、海運運費高漲，壓制出口商成本和出貨速度，降低了出口商接訂單意愿。隨著產能替代效應消退、外需見頂，出口增速或于今年底明年初壓力較大。8月新出口訂單指數46.7%，較上月下滑1.0個百分點，連續四個月落入臨界值以下。而新出口訂單與出口金額有一定的領先滯后關系，預示中國出口在四季度末存在放緩壓力。

當前中國勞動密集型商品出口高位放緩，與美國商品消費筑頂、庫存積累、產能替代效應消退有關。高新技術、機電產品出口仍然強勢，與外需支撐有關。但8月美歐等發達經濟體PMI出現回落。8月美國Markit制造業PMI為61.2%，較上個月下滑2.2個百分點;歐元區制造業PMI為61.5%，較上月下滑1.3個百分點;德國制造業PMI為62.7%，較上月下滑3.2個百分點。

近期“德爾塔”變異病株引發全球疫情持續蔓延，或對海外經濟造成拖累，短期對中國出口有一定支撐。英、美等疫苗接種率較高的國家均出現疫情反彈，近期歐美國家日新增確診沖高，東南亞、非洲、南美洲等新興經濟體仍受疫情困擾。截至8月30日，全球日新增50萬，其中，美國日新增22萬例、英國超2.6萬例;印度超3萬例，日本1.4萬例。

3)房地產銷售和投資面臨下行壓力。8月30大中城市商品房銷售套數和面積同比分別為-22.7%和-24.7%;7月房地產投資兩年復合增長6.4%，連續三個月回落;6月土地購置面積同比為2.8%;資金來源回落。房地產調控不斷升級加碼，金融政策收緊，房地產投資承壓。“三道紅線”政策倒逼房企去杠桿降負債，土地集中供應制度對房企資金施壓。

4)疫情短期擾動，服務業大幅回落。服務業商務活動指數為45.2%，大幅回落7.3個百分點。交通運輸、住宿、餐飲、文化體育娛樂等行業商務活動指數均降至臨界點以下，業務總量明顯減少。但業務活動預期指數為57.3%，位于較高景氣區間。

5)價格指數高位回落。大宗商品價格快速上漲階段已結束，可能高位盤整一段時間。長期來看，疊加中國碳達峰碳中和等帶來的供給約束、長期落后產能出清、全球優質資源稀缺性等問題大宗價格運行中樞邊際抬升。8月主要原材料購進價格指數和出廠價格指數分別為61.3%和53.4%，低于上月1.6和0.4個百分點。石油煤炭及其他燃料加工行業價格指數均出現明顯回落。

近期，大宗商品價格處高位震蕩，國際定價的銅、鋁、原油價格出現高位回落趨勢，國內定價的煤由于供給緊張持續上漲。8月布倫特原油均價環比-5.7%，南華工業品指數環比-%，南華螺紋鋼環比-4.1%，LME銅環比-0.9%，南華焦煤、動力煤環比27.1%、3.2%。

6)企業經營分化，小企業經營困難。大宗商品價格上漲，抬升原材料成本，對下游企業利潤擠壓尤為明顯。中小企業集中在下游，疊加出口訂單下滑，中小企業經營尤為困難。中小企業是中國經濟的毛細血管，政策助力迫在眉睫。8月大、中、小型企業PMI分別為50.3%、51.2%和48.2%。1-7月采掘業、上、中、下游制造業利潤兩年復合增長率分別為21.2%、29.2%、19.9%和3.0%。小型企業集中在下游、行業分散，成本傳導能力差，對利潤擠壓反映明顯。

疫后中國經濟K型復蘇，結構性問題遏制經濟內生動能。1)大中小企業冰火兩重天，小微企業生存環境惡化。8月大、中、小型企業PMI分別為50.3%、51.2%和48.2%。2)上游成本上漲擠壓中下游制造業。1-7月采掘業、上、中、下游制造業利潤兩年復合增長率分別為21.2%、29.2%、19.9%和3.0%。3)無就業復蘇特征明顯。制造業和非制造業從業人員指數為49.6%和47.0%，仍處于臨界值以下。4)居民收入和財富差距拉大，窮人通縮、富人通脹。上半年，居民人均可支配收入兩年平均增長7.4%，兩年平均實際增長5.2%，低于往年同期水平。

3 生產小幅回落，需求大幅收縮

8月制造業PMI為50.1%，較上月下滑0.3個百分點。生產指數和新訂單指數分別為50.9%和49.6%，分別較上月下滑0.1和1.3個百分點。經濟動能(新訂單-產成品庫存)差值較上月下滑1.4個百分點。從生產端行業情況看，農副食品加工、造紙印刷及文教體美娛用品、鐵路船舶航空航天設備等行業生產指數均位于55.0%以上較高景氣區間;石油煤炭及其他燃料加工、黑色金屬冶煉及壓延加工、汽車等行業生產指數低于臨界點，生產環比減少。從需求端行業情況看，本月高耗能行業新訂單指數回落較大，對制造業總體負向拉動明顯，其中石油煤炭及其他燃料加工、化學纖維及橡膠塑料制品等行業新訂單指數連續3個月位于臨界點以下。

新出口訂單指數為46.7%，低于上月1.0個百分點，連續四個月處于收縮區間。與原材料成本上升、海運運費高漲、美歐經濟活動恢復、產能替代效應消退有關。6月美國工業產能利用率為75.58%，基本恢復至疫情前水平。8月美國Markit制造業PMI為61.2%，較上個月下滑2.2個百分點;歐元區制造業PMI為61.5%，較上月下滑1.3個百分點;德國制造業PMI為62.7%，較上月下滑3.2個百分點。

4 價格指數高位回落

8月主要原材料購進價格指數和出廠價格指數分別為61.3%和53.4%，低于上月1.6和0.4個百分點。主因石油煤炭及其他燃料加工行業價格指數均出現明顯回落。8月布倫特原油均價環比-5.7%，南華工業品指數環比-%，南華螺紋鋼環比-4.1%，LME銅環比-0.9%，南華焦煤、動力煤環比27.1%、3.2%。

出廠價格和原材料價格指數差值7.9個百分點，連續三個月收窄。但依然處于較高水平，行業成本壓力繼續向下游傳導，相關行業企業盈利依舊承壓。

5 中小企業經營困難

8月大、中、小型企業PMI分別為50.3%、51.2%和48.2%，較上月變動-1.4、1.2和0.4個百分點。小型企業仍在收縮區間，反映出前期一系列政策提振了中型企業，但小型企業面臨的信用分層、融資難融資貴等問題并未根本改善。小型企業新訂單、新出口訂單指數分別為46.8%、43.8%，較上月變動-0.5和1.9個百分點。行業成本壓力仍擠壓下游企業，尤其是小型企業利潤，8月小型企業采購量指數為49.3%，較上月上升1.1個百分點，仍位于榮枯線下。

6 疫情擾動，服務業景氣收縮

8月非制造業商務活動指數為47.5%，大幅下滑5.8百分點，落入收縮區間。

建筑業商務活動指數為60.5%，較上月回升3.0個百分點，回升至高位。從市場需求和勞動力需求看，建筑業新訂單指數和從業人員指數分別為51.4%和50.6%，較上月變動1.4和-1.5個百分點。從價格看，建筑業投入品價格指數、銷售價格指數分別為55.2%和53.9%。洪澇、極端天氣等短期擾動作用消退、節假日臨近、天氣轉冷等促使建筑業加快生產，土木工程建筑業商務活動指數為60.8%，較上月大幅上升6.4個百分點。

服務業商務活動指數為45.2%，大幅回落7.3個百分點，重回榮枯線下，主因多省疫情抑制消費、旅游服務業。從行業情況看，道路運輸、航空運輸、住宿、餐飲、租賃及商務服務、生態保護及環境治理、文化體育娛樂等行業商務活動指數均降至臨界點以下，業務總量明顯減少;同時，批發、郵政、電信廣播電視及衛星傳輸服務、貨幣金融服務、資本市場服務等行業均高于54.0%，業務總量繼續增長。從市場預期看，業務活動預期指數為57.3%，位于較高景氣區間。